德邦IPO在即 削薄的毛利率如何满足股市的贪婪？
今年3月16日，证监会官网披露《德邦物流股份有限公司首次公开发行股票招股说明书（申报稿2017年3月16日报送）》（以下简称《招股说明书》）。
时隔近两年后，德邦物流再次向资本市场发起冲锋。
外界对德邦物流上市前景普遍看好。而上市之后，德邦物流仍面临着不小的挑战。
“老大”的日子不好过
《招股说明书》披露的信息显示，2016年德邦物流营收170亿元。德邦物流是国内零担物流行业当之无愧的“老大”。
然而，德邦物流的零担物流业务暗藏着隐忧。
德邦物流的主要零担业务为卡航业务、精准汽运业务和精准城运业务。截至去年底数据，零担业务为德邦物流贡献了超过60%的营收。
① 卡航/城运。2014年-2016年，德邦物流的卡航/城运业务营收分别为64.29亿元、68.05亿元和72.07亿元；2015年和2016年收入规模同比分别增长仅有5.85%和5.91%。
对于增速放缓的原因，《招股说明书》称，收入增速放缓主要是受平均单价下降影响，2015年和2016年单价分别较去年同期下降5.93%、3.66%。
② 精准汽运。2014年-2016年，德邦物流的精准汽运业务营收分别为29.73亿元、31.09亿元和34.75亿元；2015年和2016年收入规模实现4.57%和11.79%的同比增长。
从这一组数据不难看出，德邦物流的汽运业务2015年的增速较慢。
《招股说明书》对此也做出了解释：2015年平均单价较2014年下降15.66%所致；而2016年收入增速同比增长较快，则是因为货量同比增长20.89%，而单价下降幅度收窄所致——同比下降7.69%。
③ 毛利率下降。德邦物流零担业务增速疲软的同时，毛利率也呈现出下滑的趋势。2014年至2016年，德邦物流零担业务的毛利率分别为：20.33%、19.65%和17.10%。
对于精准卡航/城运业务与精准汽运业务毛利率在2016年下降的原因，德邦表示：
精准卡航/城运业务——2016年该业务的平均单价较2015年下降3.66%，单位成本同比下降0.55%。单价降幅大于单位成本降幅，导致毛利率同比下降。
精准汽运业务——该业务收入增幅低于成本增幅，导致毛利率同比下降。
④ 增加车辆投入。值得注意的是，在德邦物流拟募集的近30亿元中，计划使用17.13亿元用于运输车辆购置项目。
这或有助于德邦物流提升零担业务的毛利率。
《招股说明书》中称，外请车辆存在成本偏高、服务质量不能完全控制等缺点。未来新购车辆的增加，可进一步减少租赁外请车的数量，并保证提供运输服务的质量。
《招股说明书》披露的数据显示，2016年德邦物流外请车辆占比63.66%，同比增长83.24%。而2014年德邦物流的外请车辆仅占43.79%
快递板块成长还需时日
快运和快递互相渗透是行业的发展趋势。德邦物流是进军快递市场较早的公路物流企业——2013年11月，德邦物流快递产品上线。
客观地说，德邦物流错过了快递市场最好的岁月，不过凭借差异化的产品定位——定位于3-30公斤高性价比产品，3年多来，德邦物流的快递板块呈现出良好的发展态势。
① “飞”一般的速度。2014年至2016年，德邦物流快递业务收入分别为4.9亿元、17.75亿元和40.96亿元；快递量分别为1526万票、6039万票和1.61亿票；毛利分别为-1.46亿元、-2.25亿元以及2.06亿元。
② 规模有待提升。虽说德邦物流的快递量增速远超大多数传统快递企业，但是1.61亿件，在2016年快递业务量中，占比仅为0.5%左右。与“三通一达”和顺丰仍不在一个量级上。
另一个与传统快递企业有明显差距的数据是毛利率。
《招股说明书》披露的数据显示，2016年德邦物流的快递业务毛利率为5.03%。而顺丰控股(行情002352,买入)2016年的速运物流的毛利率为19.55%。而圆通、申通和韵达的2015年的主营业务毛利率为13.42%、16.42%和30.91%。
对于毛利率偏低的问题，德邦物流方面将原因归结于规模较小，并称随着规模效益的逐步体现，毛利率会逐步上升。
正如《招股说明书》披露的数据，2014年和2015年，快递业务的毛利率分别为-29.69%和-12.65%。
③ 毛利率存下降风险。德邦物流也指出，“如果公司（德邦物流）不能采取积极有效措施应对目前的市场竞争格局，未来将面临业务增长放缓及市场份额下降的风险”“根据货量的日均负荷情况推出相关优惠活动以及给予大客户一定折扣，可能导致公司（德邦物流）面临产品平均单价、毛利率以及盈利水平下降的风险。”
尽管德邦物流的主营业务仍面临较大的挑战，但是在快递专家赵小敏看来，虽然不少快递企业都在布局快运市场，但是德邦在这方面的优势十分明显；在物流企业跑马圈地的时期，时间比成本更重要。德邦物流在此时选择上市，机会大于挑战。