得益运力购买模式 华夏航空IPO“补血”
超三成营收来自地方政府及机场，资产负债率高于上市航企平均值12个百分点
在支线航企各自出招“补血”之际，华夏航空也踏上IPO之路，如果顺利，该公司将成为国内首家上市的支线航企。
不过，长江商报记者查询其招股书发现，公司资产负债率比上市航企平均值高12个百分点，流动资产中应收账款及其他应收款两项合计占比近半。
“华夏航空多是不同于国内其他航空公司的运力购买模式，使得公司过分依赖政府及机场。”3月17日，研究航空运输的券商人士陈国华（化名）对长江商报记者说，运力购买虽然能“旱涝保收”地赚取每个航班的“固定收入”，但过度依赖也存在风险。
招股书显示，华夏航空与约40家地方政府、机场等建立合作关系。报告期内，机构客户（地方政府、机场）运力购买收入分别占公司主营业务收入的41%、40%、36%和34% 。
航空业人士分析，华夏航空布局支线航空较早，具备一定垄断优势，但随着大中型航空公司及高铁加速布局三四线城市，华夏航空等专注支线的航企面临的竞争将更加残酷。
营收和净利两位数增长，超三成营收靠运力购买
专注于支线客货运航空的民营航企华夏航空向资本市场发起冲锋，闯关IPO有望成为A股第八家航空公司。
证监会预披露华夏航空招股书显示，公司拟在深交所发行不超过4050万股，募集资金用于扩大生产，包括购买飞机、发动机及建设培训学校。如果进展顺利，华夏航空将会成为继春秋航空(行情601021,买入)、吉祥航空(行情603885,买入)之后又一家上市的民营航空公司，也将是首家上市的支线航企。
招股书显示，华夏航空有着不错的经营业绩，其盈利能力超越国航、东航、南航、海航四大航空公司。
报告期内，华夏航空营业收入分别为8.67亿元、12.87亿元、17.91亿元和19.22亿元，同期归属于母公司所有者的净利润分别为9949万元、1.24亿元、2.59亿元和2.95亿元。数据显示，其营收和净利均现两位数增长。
从毛利率看，公司报告期的毛利率分别为24.20%、24.54%、28.90%、29.78%，呈现上升趋势，同期均高于上市航企，并比同期行业平均值高出6到10个百分点。
“华夏航空的收入稳步增长得益于运力购买运营模式。”陈国华说，通过向约40家地方政府、机场等出售运力，获得稳定的营收。
据了解，华夏航空的运力购买主要是公司将整个航班打包卖给机构客户，类似于包机，公司代售的机票收入也归客户，在实际机票收入小于约定的航班收入时，机构客户补足差额，超过约定航班收入，超额收益归机构客户。这样一来，华夏航空一门心思从事航线运行，至于航班客货收入多少则不在其账上算。
数据显示，报告期内，机构客户运力购买收入与主营收入占比为41%、40%、36%和34% ，超过三分之一。
在陈国华看来，华夏航空 “政府包机”运营模式也潜存风险，“鸡蛋还是同时放在几个篮子内才安全。”
资产负债率高于同业 ，融资渠道单一
尽管华夏航空有着不错的盈利能力，但亮丽的业绩背后是负债过快增长。
数据显示，报告期公司负债为14.41亿、15.51亿、20.06亿、26.02亿。
再看去年三季度26亿元总负债，较年初增加近6亿元，其中流动负债8.36亿元，非流动负债17.66亿元。在8.36亿流动负债中，短期借款、应付账款、其他应付款及一年内到期的非流动负债合计为6.73亿，占流动负债的80.5%。而公司流动资产虽然有11.04亿元，但应收账款及其他应收款两项共计5.51亿元。一旦公司这些应收款未能及时收回，将难以覆盖上述债务。
债务高企对应的是公司高负债率。去年三季度末，华夏航空的资产负债率为 76.81% ，而上市航企中最高的东方航空(行情600115,买入)为73.91%，与公司具有可比性的民营航企吉祥航空、春秋航空为55.68%、61.60%，行业平均值为64.87%。
值得一提的是，采取租赁方式扩大机队规模虽然能降低流动负债与负债总额的比例，缓解短期偿债压力，但是也会推高财务成本。
招股书显示，华夏航空的飞机折旧费增长较快。去年前三季度，公司的最大四项成本支出分别为飞机租赁及折旧、航油、人工成本和机场起降及服务，分别占总成本的24.8%、22.5%、20.0%、14.3%。而报告期，公司飞机租赁及折旧成本占比从13.5%增长到24.8%。上市航企中，2015年，飞机租赁及折旧成本占比，国航为14.8%、东航18%、南航19%，均比华夏航空低。此外，华夏航空的飞机折旧年限比其他公司短，其折旧年限按15年计算，而其他多在15年至20年。
针对上述财务承压问题，华夏航空解释称，随着公司业务规模不断扩大，对营运资金和飞机数量的需求亦不断增加，公司不断通过银行借款和融资租赁等方式筹集资金和增加飞机数量，因而负债总额逐年增加。至于应收账款及其他应收款占比过高，是因为直接与机构客户进行单独结算和回款，通常每一至两个月结算一次、回款一次，因而期末应收账款账面余额较大。
华夏航空坦承，航空业属于资本密集型行业，公司用于购置飞机等重大资本性支出资金主要来源于银行贷款和融资租赁，融资渠道单一，盈利情况良好。但随着经营规模进一步扩大、对新市场的开发和渗透力度进一步加大，营运资金和飞机引入的需求将进一步上升，如果不能及时拓宽融资渠道，会影响公司的财务健康和稳定，加大公司财务风险。因此，公司迫切需要通过公开发行上市拓宽融资渠道，保持稳定而合理的财务结构。
同业竞争高铁冲击，支线航企面临挑战
支线航企同样面临同业竞争和高铁冲击挑战。
公开资料显示，目前除华夏航空外，中国支线航空市场主要的运营者包括天津航空、幸福航空、北部湾航空等。按照民航局公布的2016/2017冬春航季航班计划，按航点划分，华夏航空覆盖的支线航点占国内支线航点的36%。若按航线划分，华夏航空支线航线数量占国内支线航线总数的11.1%，在支线航空市场中占比领先。不过，放在行业总体市场，华夏航空的市场份额占比不足1%，显示其规模较小。
业内人士介绍，支线航企的收入，除了正常的航班收入外，政府补助是不可忽视的一大块。其原因在于，尽管支线航空一直被认为潜力广大，但航空公司普遍倾向于执飞干线市场。
与大多支线航空类似，华夏航空的不少航线，也有政府补助方面的支持。招股书显示，2013年至2015年，公司收到的政府补助分别为7280万元、4471万元和3524万，以此计算，政府补助占华夏航空利润总额的24%。
不过，尽管政府补助不少，但不少支线航企在转型。如天津航空不再专注于支线，而是同时运行国内干线和国际航线。
上述业内人士称，和一二线城市的干线航空市场相比，支线航空市场主要集中在中西部地区，客流量差距较大，而飞行人才、航油、起降服务等成本和干线的差距却不大，支线航空市场利润率较低。此外，目前，国内支线市场尚未发展成熟，就已经迎来了高铁的冲击。
分析人士认为，相较公路客运、航空客运，高铁在短途市场上占有竞争优势。未来，将覆盖更多的中程市场（主要在1000公里左右），进一步蚕食民航蛋糕。
除了高铁的冲击外，同业竞争也将更加激烈。
“干线已经饱和，如果支线有钱赚，国航等大中型航企会快速切入。”陈国华说，华夏航空将会在支线上与大型航企抢食。
值得关注的是，资本对支线航空市场兴趣未减。近年来，在地方政府发展本土航空的强烈意愿下，已有多家支线航空公司成立。如在云南，就有祥鹏、瑞丽、红土、昆明等多家航企注册成立。
针对面临的竞争、运力购买运营模式及财务承压等问题，长江商报记者向华夏航空发去了采访函，但截至记者发稿时尚未收到回复。不过，其在招股书中亦提示了上述风险。